要抱誰的大腿才能活？揭秘加密風投權力地圖，如何提高創業成功率
加密風投網路的秘密：誰在主導市場？誰與誰常常聯手？分析加密風投網路，揭示資金聚集與合作趨勢。
過去一週一直在印度南部喀拉拉邦的一座山頂上露營。對於躲避川普的關稅策略來說，這裡真是個奇怪的避難所，因為喀拉拉邦一直以來都擅長與全球建立聯繫。幾千年前，該邦曾將胡椒出口到世界各地。根據 William Darymple（歷史學家）說法，在幾千年前埃及法老的木乃伊遺骸中，發現了一顆來自這裡的胡椒粒。但這與今天的文章有什麼關係呢？
它強調了網路在貿易背景下是如何運作的。一千年前，這裡的港口促進了黃金和香料的運輸。反過來，它們也成為資本流動的節點。類似的故事在倫敦、紐約、加爾各答、香港和許多其它貿易中心都上演過。只是一些國家比其它國家做得更好，將自己融入全球貿易的結構中。
加密風投產業也出現了類似的情況。作為一種資產類別，風險投資遵循著極端的冪律。但由於一直在追趕最新的敘事，因此並未研究這種情況發生的程度。過去幾周創建了一個內部工具，用於追蹤所有加密風投公司的網路。
作為創辦人，瞭解哪些風投經常共同投資可以節省時間，並完善融資策略。每筆交易都是一個指紋。一旦將這些故事可視化，就能解開它們背後的故事。
換言之，可以追蹤加密產業負責大部分融資的節點，並試圖在現代貿易網路中尋找「港口」，這與一千年前的商人並無二致。
這將是一個有趣的實驗，原因有二：
對於創辦人而言，瞭解資金配置只是第一步，更有價值的是瞭解這些基金的表現，以及它們通常與誰共同投資。為了理解這一點，計算了基金投資獲得後續投資的歷史機率，但在後期階段（如 B 輪融資）這一機率會變得模糊，因為公司通常會發行代幣，而不是傳統的股權融資。
第一步是幫助創辦人識別哪些投資人在加密風險投資產業活躍。下一步是瞭解哪些資金來源實際上表現更好。一旦掌握了這些數據，就可以探索哪些基金的共同投資能帶來更好結果。當然，這並非什麼高深的學問。沒有人能僅僅因為有人開了一張支票就保證 A 輪融資成功。就像沒人能保證第一次約會後就能結婚一樣。但瞭解即將面臨的情況，無論是約會還是風險投資，無疑大有裨益。
構建成功之道
可以運用一些基本邏輯來識別其投資組合中後續融資輪次最多的基金。如果一隻基金所投的多家公司在種子輪後獲得融資，那麼該基金很可能在某個方面做對了一些事情。當一家公司在下輪以更高的估值融資時，風投對其投資的價值就會增加。因此，後續融資輪次可以作為評估業績的一項重要指標。
本文選取了旗下投資組合中獲得後續融資次數最多的 20 家基金，然後計算了其在種子輪階段總共投資的公司數量。根據這個數位，可以計算出創辦人獲得後續融資的機率。如果一家基金在種子輪階段投資了 100 家公司，其中 30 家在兩年內獲得了後續融資，那麼計算出的「畢業」機率為 30%。
需要注意的是，此處設定的篩選條件是兩年的期限。很多時候，新創公司可能選擇不融資，或者在兩年之後才融資。
即使在排名前 20 的基金中，冪律法則也表現得極為極端。例如，從 A16z 獲得融資意味著你有 1/3 的機會在兩年內再次融資。也就是說，A16z 支持的每三家新創公司中，就有一家能獲得 A 輪融資。考慮到另一端的機率僅為 1/16 ，這算是相當高的畢業率了。
排名接近 20 名的風險基金（在這份包含後續投資的前 20 家基金榜單上）有 7% 的機會看到一家公司繼續進行融資。這些數位看起來相似，但為了便於理解，1/3 的機率相當於擲骰子擲出小於 3 的數位的機率，1/14 的機率則大致相當於生雙胞胎的機率。這些結果在字面上和機率上都有很大的不同。
開個玩笑，這表明瞭加密風險投資基金內部的聚合程度。一些風投基金能為自己的投資組合公司安排後續融資，因為它們也有成長基金。所以它們會在同一家公司的種子輪和 A 輪進行投資。當一家風投基金加倍持有同一家公司的股份時，通常能向後來參與輪次的投資人發出積極的信號。換言之，風投公司內，成長階段基金的存在會極大地影響公司在接下來的幾年裡取得成功的幾率。
從長遠來看，加密產業的風投基金將逐漸演變為對那些已擁有可觀收入的項目進行私募股權投資。
我們對這種轉變有一個理論依據。但數據究竟揭示了什麼？為了研究這一點，考察了投資人群體中出現後續融資的新創公司數量。然後，計算了同一家風險基金再次參與後續融資的公司比例。
也就是說，如果一家公司從 A16z 獲得了種子輪融資，那麼 A16z 在 A 輪融資中投資的可能性有多大？
很快就能看出一個明顯的模式。管理資金超 10 億美元的大基金更傾向於頻繁參與後續融資。例如，在 A16z 投資組合中，有 44% 的公司獲得 A16z 的後續投資。Blockchain Capital、DCG 和 Polychain 對其投資中四分之一的再融資項目進行了跟投。
換言之，在種子輪或種子前階段，從誰那裡融資比想象的要重要得多，因為這些投資人傾向於再次支持自己的項目。
習慣性共同投資
這些模式是事後總結的結果。並非暗示那些從非頂級風投融資的公司注定會失敗。所有經濟活動的目標都是成長或創造利潤。能夠實現其中任何一項目標的企業，其估值都會隨著時間的推移而上漲。但這確實有助於提高你的成功幾率。如果你無法從這一群體（排名前 20 的風投）那裡融資，那麼提高成功幾率的一個方法就是利用他們的網路。或者說，與這些資本樞紐建立聯繫。
下面這張圖片展示了過去十年間所有加密風險投資人的網路。有 1,000 名投資人，他們之間共有約 2.2 萬個聯繫。如果某個投資人與另一個投資人共同投資，就會形成一個聯繫。這看起來可能很擁擠，甚至可能讓人覺得選擇過多。
不過，它涵蓋了那些已倒閉、從未返還資金或不再進行投資的基金。
下圖更清晰地展現了市場未來走向。如果你是一位尋求 A 輪融資的創辦人，投資金額超過 200 萬美元的基金池約有 50 家。參與此類輪次的投資人網路約有 112 家基金。而且這些基金愈發趨於集中，更傾向於與特定的合作夥伴共同投資。
隨著時間的推移，基金似乎會形成共同投資的習慣。也就是說，投資某一實體的基金往往會引入另一家同行基金，要麼是因為其技能互補（比如技術方面，或在市場推廣方面提供幫助），要麼是基於合作夥伴關係。為了研究這些關係是如何運作的，本文探索了過去一年基金之間的共同投資模式。
例如，在過去一年中：
換言之，我們正在轉型到一個很少有基金進行大額投資、共同投資人也越來越少的時代。而這些聯合投資人往往是一些成立時間長的知名機構。
進入矩陣
研究這些數據的另一種方法是分析最活躍投資人的行為。上面的矩陣考慮了自 2020 年以來投資數量最多的基金，以及它們之間的關係。你會注意到，加速器（如 Y Combinator 或 Outlier Venture）很少與交易所（如 Coinbase Ventures）進行聯合投資。
另一方面，交易所通常有自己的偏好。例如，OKX Ventures 與 Animoca Brands 的聯合投資比例很高。Coinbase Ventures 與 Polychain 進行了超過 30 筆投資，與 Pantera 進行了 24 筆投資。
可以看到的是三個結構性問題：
那麼，如果風險基金正在聚集，那麼下一筆邊際資本將從何而來？可以注意到一個有趣的模式：企業資本也有其自身的集群。例如，高盛在其發展歷程中曾與 PayPal Ventures 和 Kraken 共同進行了兩輪投資。Coinbase Ventures 與 Polychain 進行了 37 次共同投資，與 Pantera 進行了 32 次，與 Electric Capital 進行了 24 次共同投資。
與風險資本不同，企業資金池通常面向具有可觀 PMF 的成長期企業。因此，在早期風險融資出現下滑之際，這一資金池的表現還有待觀察。
不斷演化的網路
幾年前，在閱讀了尼爾·弗格森的《廣場與塔樓》之後，便開始研究加密產業的關係網路。這本書揭示了思想、產品甚至疾病的傳播如何與網路相關聯。直到幾周前構建了融資儀表板後，才意識到將加密產業中資金來源之間的聯繫網路實現可視化是可能的。
此類數據集和這些實體之間經濟互動的性質可以用來設計（並執行）私有實體間的並購和代幣收購。這兩項工作都在內部探索。它們也可以用於業務拓展和合作計劃。我們仍在研究如何讓特定公司能夠訪問這些數據集。
回到剛才的話題。
關係網路真的能幫助基金取得更好的業績嗎？
答案有點複雜。
基金選擇合適團隊和提供足夠資金的能力，將比與其它基金的合作關係更加重要。然而，真正重要的是普通合伙人（GP）與其它共同投資人的個人關係。投資人不會與公司標識分享交易，而是與人共享。當合伙人更換基金時，這種聯繫只會轉移到他們的新基金。
我對此有所預感，但缺乏驗證的手段。幸運的是，2024 年有一篇論文研究了前 100 家風投公司隨時間的表現。事實上，他們研究了 11,084 家公司的 38,000 輪融資，甚至將其細分為市場的季節性。他們論點的核心可以歸結為幾個事實。
正如之前所說，最終，共同投資並非在基金層面發生，而是在合伙人層面。在個人職業生涯中，見過一些人在不同機構之間跳槽。他們的目標往往是與同一個人合作，而不論其加入的是哪家基金。在人工智慧逐漸取代人類工作的時代，瞭解人際關係仍然是早期風險投資的基礎，這一點很有幫助。
在關於加密風投網路如何形成的研究中，還有很多工作要做。例如，很想研究流動性對衝基金在資本配置方面的偏好，或者後期部署是如何隨著市場季節性而演變。又或者並購和私募股權是如何融入其中的。答案或許就藏在現有的數據中，但這些都需要時間。
就像生活中的許多其它事情一樣，這將是一個持續的探索過程，一旦有所發現，會及時傳達相關資訊。